机构：东方证券

扣问员：叶书怀/姚晔/李雪君

公司发布2024 年年报，全年扫尾营业收入886.75 亿元，同比-10.1%；受贝拉米商誉减值及联营公司失掉影响，扫尾归母净利润1.05 亿元，同比-97.8%。若剔除贝拉米关联减值及递延所得税影响、当代牧业交易减值，公司本色利润为44 亿。公司以该利润算作分成基础，24 年分成比例普及至45%，野心派发现款利润19.9 亿。

去库控量致收入承压，奶酪盈利水平普及。分家具，24 年液态奶收入730.66 亿元(yoy-10.97%)，瞻望去库控量下，特伦苏、基础白奶大个位数下滑，瞻望鲜奶品牌“逐日鲜语”浸透率进一步普及，收入增速较快；奶粉业务收入33.20 亿元(yoy-12.7%)，其中瞻望婴配粉“瑞哺恩”增速较快；冰淇淋收入51.75 亿元(yoy-14.1%)，瞻望24 年去库以及天气原因导致收入承压；奶酪收入43.20 亿元(yoy-0.9%)，妙可蓝多整合奶酪业务，盈利水平彰着普及。 分区域看，国内收入839.58 亿元(yoy-11.0%)，受原奶供给裕如及破钞疲软连累；国际收入47.16 亿元(yoy+10.0%)，瞻望东南亚市集冰淇淋业务增长较快，艾雪冰淇淋在印尼及菲律宾份额跨越。

毛利率普及，减值导致净利率承压。24 年，公司毛利率为39.6%(yoy+2.4pct)，主要受益于原奶价钱下行；销售用度率为26.0%(yoy+0.5pct)，瞻望去库导致促销用度增多；处罚用度率为4.8%(yoy-0.04pct)；销售净利率为0.3%(yoy-4.7pct)，若剔除贝拉米关联减值及递延所得税影响、当代牧业交易减值，销售净利率为5.0%。

原奶供需均衡将至，公司功绩有望回暖。我国奶牛存栏执续出清，原奶供需均衡有望在25Q3 前后到来；若奶价触底回升，白牌减少，市集竞争趋缓，蒙牛份额有望回升，同期销售用度及喷粉损失存不才降空间，收入及盈利武艺均将受益。

凭证24 年年报，下调25 年收入，普及用度率。咱们预测公司25-27 年每股收益别离为1.30、1.45、1.51 元(原预测25 年为1.59 元)。聚首可比公司，咱们以为现在公司的合理估值水平为25 年的19 倍市盈率，接受港币兑东说念主民币汇率0.93，对应见地价为27.21 港元，保管买入评级。

风险教导：破钞升级不足预期、原料资本大幅高涨、食物安全事件风险。

【免责声明】本文仅代表作家本东说念主不雅点，与和讯网无关。和讯网站对文中述说、不雅点判断保执中立，分歧所包含内容的准确性、可靠性或好意思满性提供任何昭示或走漏的保证。请读者仅作参考，并请自行承担一起包袱。邮箱：news_center@staff.hexun.com